中国改革开放初期，在金融证券方面发生的一些大事件，王小川还是很清楚的记得的。比如股票认购券事件，这帮助今世的王小川挣得了第一桶金。所以王小川仔细回忆梳理了其他一些大事件，这其中“327国债期货事件”可谓是影响最大的一件事了，王小川至今还记忆犹新。

自从上海证券交易所成立以后，就有7种国债上市交易，标志着国债二级市场的正式形成，也宣告了80年代末到90年代初的国债黑市流通时期的闭幕。这都是在王小川同志重生之前的事了，所以他虽然知道杨百万的发家史，却无法复制。

然而，国债虽然上市了，但并没有根本解决国债难卖的问题。其中九二年国债销售远不尽如人意，未能按时完成销售任务。二级市场同样疲软，五年期国债只标价八十多块，所以后来国债销售又回到了行政摊派制。

这是为什么呢？其实是因为当时中国经济发展太快太热了。大家都知道，九二年中国发生了一件改革开放的大事，那就是小平同志南方讲话。我国经济再次走上高速发展轨道。经济爆发式发展随之而来的就是物价飞涨，通货膨胀。

时任总理朱荣基指出，当时我国35个大中城市5月份生活指数上涨了19%以上，6月份超过20%。

这样的高通胀意味着你买个三年期的国债，三年后的购买力完全不增值，甚至可能会贬值。拿“327国债期货事件”的主角923国债来说，当时发行时票面利率只有9.5%，甚至追不上通货膨胀率的一半儿。

而当时新公布的三年期定期存款利率已经涨到了百分之12.24%。大家想一下，仅过了一年时间，当初响应国家号召买了923国债的人，连存定期的利率都赶不上，岂不是亏大发了，以后谁还敢买国债呢。

因此，政府就出台了贴息政策和保值贴补政策。

贴息政策，简单来说，就是补上利息差。比如923国债，第一年你仍然按原来的合约9.5%执行，第二年第三年利息按新的12.24%或者13.96%执行，这就是所谓的贴息。

贴息解决了是利率变动过大的问题。另一个保值贴补政策，解决的就是实实在在的通货膨胀问题了。

简单讲就是参考通胀水平，为了保值，再额外给你债券补贴一部分。虽然利息给你补上了，涨到了12.24%，但和通胀率20%比还是不够,所以为了以防止债券到期时，购买力贬值，就根据具体情况再适当保值贴补一些。

那要贴补多少呢，就根据市场情况，由政策决定，并在每月10号公布执行。

正是这两个政策（贴息和保值贴补）给后来327国债期货的定价问题埋下关键伏笔。

当时上海证券交易所，想通过金融创新工具，带动国债交易市场的发展，就推出了一种国债金融的衍生品国债期货，以先进的交易方式，让国债更具有流通性和价格弹性。

其中合约代号为327的国债期货，对应的标的，就是923国债，当年总的发行量是240亿人民币。

923国债，每张面值100元，3年期，利率9.5%。照此说，三年到期后，每张国债，还本付息，应该给你128.5元钱。

但实际上，国家不是有贴息和保值贴补政策吗？923国债的利率不再是固定不变的9.5%了，可能是12.24%或者更高，还可能有贴补，贴补多少，要看政策公布了。所以现在923国债到期后能兑现多少就是个未知数了，对其价值的判断，每个人都可能有不同的看法。

同样，当时市场上最大的几家期货公司对923国债也形成了看空和看多的两大阵营。